碧桂园三大隐忧浮出水面

　　在现金为王的氛围下，明天就要正式挂牌的华南最大开发商之一———碧桂园的香港IPO之路，因为可能的“女首富”传说和出人意料的热捧，正成为房地产界最热门的话题之一。

　　“看到碧桂园在港受如此热购，忽然感到我们‘浙商’落后了。”日前的淅江商会房地产分会周年庆上，有浙商领军人物之称的复兴集团总裁郭广昌感慨。“我们最近一直在探讨这样一个问题，同样是地产企业，在资本市场的融资结果和在房地产市场的表现为何差别众多。”一位地产公司总裁告诉记者。

　　另外，一批华东地产企业近日频繁往返沪港之间，观摩碧桂园IPO过程。“确实是受到了极大的追捧。”家饰佳集团总裁王张兴告诉记者。有意于香港上市的商业地产集团家饰佳，此行正是为了借鉴碧桂园的成功经验。

　　碧桂园引来行业震动源于其3月30日开始的香港IPO之路。

　　截至11日，碧桂园结束了在港公开招股，获得250倍超额认购，冻结资金3330亿港元。国际配售方面则收到机构订单6000亿港元。如行使绿鞋期权，碧桂园市值将超过860亿港元，创内地地产企业海外上市的最大规模。

　　一系列光环已经令碧桂园的资本运作成为神话。为什么包括李兆基、郭鹤年、中信泰富、淡马锡等投资大鳄都在重注持股？散户投资者疯狂追捧的理由又究竟是什么？值此碧桂园于明日正式挂牌之际，上海证券报展开对碧桂园模式的深层探究。

　　热捧的理由？

　　天时、地利、人和

　　“杨国强一定意义上在当地造城。”16日，记者亲临碧桂园发起地———顺德碧桂园采访，当地居民告诉记者。

　　碧桂园创始人杨国强，北滘镇广教村人，顺德碧桂园即位于北滘镇碧江大桥一侧，东靠桂山，西临碧江，故名“碧桂园”。从1992年的顺德碧桂园开始，杨国强在华南大量复制卫星城计划，曾创下单一楼盘当天销售额7.5亿的神话。

　　据业主介绍，顺德碧桂园从东苑大门到西苑大门直线距离可能近4公里，而整个园区南北的距离几乎是东西距离的两倍，园区内一座碧桂园大桥横跨碧江河。“如果再加条铁路，就是一个城市了。”业主称。

　　碧桂园齐全的交通、医疗、消费、教育设施吸引了众多深圳、广州，甚至香港人来此置业。“当然，房子便宜也是最重要的因素。”上述业主对记者表示。

　　“投资股票很多情况下是投资‘管理层’。”某证券分析师称，这也不难解释为什么市盈率21倍的碧桂园股票仍然有如此大的吸引力。

　　“作为杨国强同乡的李兆基，其投资碧桂园动因虽然主要是看好其土地储备，但不排除对杨本人的熟悉和认可。”分析人士指出。

　　除良好的市场口碑外，碧桂园获胜的硬指标无疑是大规模的低价土地储备。根据招股文件，公司现有项目27个，共有1814万平方米可建楼面面积的土地储备，可支持未来5年以上发展。更有碧桂园高层称，由于拿地时间较早，碧桂园土地成本仅占售价的10%。

　　在寸土寸金的房地产市场，如此大量的廉价土地令李兆基等机构投资者垂青，同时带动了散户的追捧。

　　碧桂园上市时机又恰逢香港资本市场整体向好。

　　“碧桂园的IPO成功是股市大势、土地特性和企业口碑综合作用的结果，可谓占尽天时、地利、人和。”广东奥园集团某高层称。

　　未来发展？

　　三大隐忧

　　尽管碧桂园的IPO成功并非偶然，但冷静之后，业内对其未来发展能否支撑这种市场信心感到担忧。

　　隐忧一 土地成本上升

　　“碧桂园在早些年土地价格比较便宜时大量囤地，这说明他们确有眼光。”碧桂园聘请的一位企业战略规划师谢丽萍告诉记者。有媒体报道，碧桂园某些项目的土地价不足3万/亩，开发至今，土地成本低于2006年销售价格的10%。实际数字可能比这个还要低。

　　但是，从投资未来的角度看，碧桂园这种低地价拿地的模式不会持久。“拿地便宜，一是和政府关系有关，二是和体制有关。招拍挂日益严格后，开发商不可能再有这种不公平的待遇，而走出华南的碧桂园，本土优势也不再存在。”深圳半球工作室尹香武表示。”

　　和土地有关的另一个利空因素是土地增值税的清算。

　　根据新政说法，土地增值税清算的最后豁免期是从1998年开始的两年内。也就是说，从2000年左右开始销售的楼盘，只要今天仍有据可查，都应该按要求清算土地增值税，且增值越大，税率越高。这对拿地便宜，售价较高的企业影响巨大。“土地成本占售价不足10%”的碧桂园无疑是清算重点。

　　对此，在香港进行推介的碧桂园崔健波仅含糊表示，公司已做好准备，对账面影响不大。而记者在向碧桂园发去相关问题采访提纲后，至今没有得到答复。

　　隐忧二 全国扩张瓶颈

　　欲走出广东的碧桂园目前已经将项目扩展到湖南长沙、内蒙古满洲里及辽宁沈阳等地。“上市后，碧桂园仍然坚持二线城市或一线城市周边发展卫星城的战略，秉承一贯的大规模开发方向。”碧桂园称。

　　而业内认为，一直执着于华南市场的碧桂园要完全适应全国市场战略仍有待时日。“要想在其他城市复制碧桂园超级社区的模式，不仅要过土地关，还要过政府规划关。相比于其他开发商来说，碧桂园的全国战略可能会推进的更加不易。”分析人士称。

　　除了地方政府关系的建立外，广州开发模式的局限性也是重要挑战。

　　碧桂园的成本控制除了土地外，还有产业链战略。据了解，为了节约成本，碧桂园在广东几乎扮演了各个产业的所有角色，设计、建筑、装修甚至建材生产都是自己企业。“如果跨区域开发，碧桂园这一模式也会受到挑战。”

　　另外，尹香武介绍，一直以租放式著称的广州楼盘开发模式较注重规模，单个建筑体的布局，从管线铺设到结构设计，不一定经得起推敲。“广州开发商在‘唬人’，实际的开发能力有待提升。”市场人士预测，众多瓶颈可能导致碧桂园局部调整原有战略。
　　隐忧三 管理模式之变

　　“最近碧桂园要请专家进行一系列关于专业化管理的讲座，因为上市等工作的影响，系列讲座可能有所推迟。”知情人士称。

　　急于聘请外脑的碧桂园正在为管理模式的突围做准备。“从家族式企业管理到系统化、流程化的管理，需要一个艰难的过渡。”上述人士表示。而已经被推至前台的杨国强女儿———25岁的杨惠妍，能否参与甚至带领企业完成这个过渡，继续杨国强的创富神话，仍是一个未知数。

　　-记者探访

　　普通人杨国强和他的碧桂园

　　□本报记者 杨勣

　　随着碧桂园在资本市场的知名度日渐提高，记者日前专程前往杨国强的“发家”之地顺德碧桂园实地采访。

　　在深圳皇岗口岸，记者非常容易就找到了直达顺德碧桂园的大巴，几乎是每半个小时一班，而设于顺德碧桂园正门的区外巴士总站交通线路就更加密集。甚至在碧桂园社区内，交通系统也相当发达。大量被访业主表示，选择碧桂园主要原因之一便利的交通系统。

　　进入园区后的碧桂园比想象中大很多。一条碧江河将整个园区分为东苑和西苑，站在碧桂园大桥向四周望去，连绵的别墅、洋房几乎望不到尽头。

　　继续南行，便可看到著名的广东碧桂园(IB国际)学校，当年杨国强正是成功地运用名校策略，一举获得碧桂园销售的成功。据了解，该校占地大约400多亩，实施从幼儿园到大学预科的一条龙国际教育。距顺德碧桂园正门约10分钟车程，有一所“国华纪念中学”。学校内外都没有创办人名字、相片及肖像，仅有一个落款为“创办者”的缘起碑文称，“不忍看天地之间仍有可塑之材因贫困而隐失于草莽。”

　　“目前，我们学校一共有391名在读学生，注册学生681名。”国华纪念中学校务处一位工作人员对记者表示，“集团的员工他(杨国强)都不一定全部见过，但是这里每个孩子他都至少见过一次，因为所有孩子在入校时都要经过他亲自面试。”

　　据了解，与一般免学费的慈善学校不同，国华纪念中学只设立高中课程，并专收各地贫困的尖子学生。目前，238名在全国各地高校就读的国华中学毕业生，仍然享受着每年1.1万-1.5万元的资助。“三年高中，我们一共要为每个人提供19套校服。”

　　“其实，创办人住的离这里并不远。他经常都会带着妻子、女儿来学校看看，和学生们聊聊。”在和学校工作人员的交谈中，他始终以创办人来代表杨国强。“以前，创办人每个星期都会来学校看一次，有的时候，他从外地出差回来，不是先回公司或者回家，而是直接来学校看看。”

　　走访碧桂园和碧桂园公司过程中，记者还发现，无论是集团工作人员还是社区居民，对碧桂园在香港的风光融资并没有想象中的热切关注。