西山煤电：业绩基本稳定 未来成长较高

　　事件：

　　西山煤电公布2006年报，实现主营业务收入689137万元，同比增长22.7％；主营利润258482万元，同比增长21.5％；净利润97443万元，同比基本持平；每股收益0.80元，完全符合预期。

　　点评：

　　煤炭产销量保持快速增长。原煤产量1516万吨，同比增长10.3％；煤炭销量1467万吨，同比增长17.5％。其中，洗精煤869万吨，基本持平；煤炭出口51万吨，同比增长4.1％。煤炭产量增长的主要原因在于晋兴能源旗下的斜沟煤炭产能释放所致。

　　煤炭价格基本保持稳定。煤炭综合售价399.21元/吨，同比降低7.33％，原因是晋兴能源销量增加，因其煤种系动力煤且未洗选故售价偏低。分煤种来看，焦精煤售价588.84元/吨，同比降低0.90％；肥精煤售价588.05元/吨，同比上升0.93％；瘦精煤售价485.12元/吨，同比上升1.30％；原煤售价213.53元/吨，同比提高6.68％。煤价基本稳定显示公司在焦煤市场具有一定议价能力。

　　电力业务提供稳定收益。兴能发电（控股55％）旗下的古交电厂拥有2*30万千瓦机组，发电量41亿KWH，售电量37.54亿KWH，实现销售收入85967万元，主营利润29883万元，净利润10761万元，贡献EPS约0.048元。西山热电旗下3*50MW机组中的1#、2#机组售电量6.76亿KWH，实现销售收入15032万元，主营利润-219万元，净利润-2630万元，亏损原因主要是3#机组尚未投产及燃煤成本偏高所致。预期电力业务未来将为西山煤电提供稳定的投资收益。

　　参股山西焦化回报偏低。西山煤电以26000万元参股的山西焦化（持股比例为19.01％），2006年山西焦化实现净利润3415万元，贡献投资收益649万元，低于我们的预期水平，主要原因是焦炭产能过剩，焦价偏低所致，但我们预期2006年是焦炭的低谷期，2007年景气度将逐步提高。

　　未来增长动力较为强劲。未来西山煤电产量提升主要依赖晋兴能源（持股99.33％）旗下的斜沟煤矿，预计2007年原煤产量可提升至240万吨以上，2008年产量达500万吨，2009年进一步扩产至1500万吨，在2008年6月岢瓦铁路完工后，煤炭销售将由地销转为外销，售价将有所提高，贡献将明显加大。此外，电力业务将有所增长，其一是西山热电3#机组即将投产并有望实现扭亏为盈；其二是以9860万元受让焦煤集团持有的山西国际电力华光公司10％股权，2*60万千瓦的机组将分别于2007年9月和2008年初投产，在提供贡献的同时也意味着其煤电产业链得以完善。

　　维持评级：增持。预计西山煤电2007年、2008年每股收益分别为0.90元、1.05元。基于西山煤电焦煤资源储备丰富，煤种较为稀缺，对焦煤价格具有一定议价能力，核心竞争优势突出，我们认为应给予18倍PE进行估值，合理股价为16.2元，故继续维持西山煤电“增持”的投资评级。