五大券商看市：奔牛不息 无限风光在险峰

　　招商证券：把握牛市业绩浪，投身资产注入潮

　　盈利超预期增长催生牛市业绩浪

　　生产效率的持续提高、需求的旺盛增长使企业在国民经济收入分配中始终处于有利地位，资产注入与两税合并等进一步保证了上市公司能够长期获得超越经济增速的利润增速。一季度上市公司盈利超预期增长正在使市场不断向上修正未来三年盈利增速预期，并使得给予07年盈利30倍PE的动态估值成为可能。我们认为在本轮业绩浪行情中，A股市场从3月初均衡点位算起将具有50％左右的上升空间。而宏观紧缩将确保经济高速平稳运行趋势、资产供给压力加大难以改变资金过剩的供需关系、股指期货推出将增强市场波动性但不改基本趋势，这些事件即使存在负面影响也将成为业绩浪行情中的次要因素。

　　资本意识苏醒催生资产注入潮

　　股改完善了资本的意义，A股牛市大幅提升了资本的价值，使中国的资本意识开始苏醒。这种变化草蛇灰线之中首先体现在国有资本层面上，也同样深刻体现在民营资本层面上。中国资产的资本化进程由此开始加速，整体上市与资产注入成为重要方式。

　　整体上市与资产注入是股改后的另一场盛宴。整体上市与资产注入是股改的必然延续，中小股东在中国资产资本化过程中将获得实质性利益：预计1/3数目的相关公司平均将获得20％以上的业绩增厚与市值提升效应。

　　在对整体上市与资产注入潜在收益量化分析基础上把握投资机会。拟收购资产规模相对较大、二级市场估值较高从而收购定价折扣较大的公司将为投资者带来较大超额收益。那些本身即具备业绩支持、并具有相对明确的整体上市与资产注入预期的公司值得给予更多的关注，当预期最终兑现之时投资者仍将获得可观的超额收益。我们给出了相关公司的列表供参考。

　　克服泡沫恐惧心理

　　显然，2月27日大跌之后的企稳已经表明，投资者对给予2006年盈利30倍市盈率的估值具有比较坚实的基础。而随着一季度业绩的公布，分析师及投资者将继续上调06-08年上市公司的盈利增速预期，预计总计的上调空间将达25％。另外，一季度业绩的公布将使得前瞻性的投资者给予A股市场07年盈利30倍PE的动态估值成为可能，这意味着A股估值将具备30％以上的上升空间，或者说07年我们有望看到06年静态市盈率达到甚或超过40倍的情形出现。如果考虑二季度宏观调控压力加大导致企业盈利增速放缓的预期，对此预期或需打一折扣。综合考虑，我们认为在盈利超预期增长推动下，A股市场将具有50％左右的上升空间，上证指数始于2800点的业绩浪行情至少可延续到4月底，后市运行空间有望到达4000点以上，这不会是一个令人吃惊的判断。

　　同时，盈利超预期增长将成为二季度市场运行趋势的主导因素，而宏观紧缩力度加大、IPO与限售股解禁压力释放、股指期货推出形成做空效应等将成为业绩浪行情中的次要因素，或者需待业绩浪行情运行充分之后才会体现。

　　在一个迭创新高的业绩浪行情中，我们认为有必要克服恐高心理，即使是我们自己而言。我们很早就提出中国资产长期牛市具有不断加强的泡沫化趋势，甚至预期沪深300指数5年左右存在上升到8000-10000点的潜力。从这一基本判断出发，未来两年A股市场在上市公司业绩高速增长驱动下持续上涨到5000-6000点左右不足为奇。

　　投资策略

　　把握牛市业绩浪、追随资本意识苏醒投身资产注入潮。二季度在继续挖掘整体上市与资产注入带来的投资机会外，我们建议对以下行业进行超配：

　　1、金融（证券）、地产：

　　给予金融行业整体推荐评级，银行因整体盈利加速增长趋势而至少应给予平均配置，证券因盈利爆发式增长而成为我们建议首选的超配甚至是重配的行业。我们认为可以继续提高对银行股的估值，按07年盈利30-35倍PE计算，主要银行股仍具备相当上市空间。加息与持续牛市将继续提高保险公司的投资回报率。

　　对于地产而言，一季度盈利增速也将高于预期，为投资者提供抵挡政策风险的额外动力；而我们相信行业发展主流趋势是需求拉动下的价格持续上升及持续调控中的龙头企业加速发展，政策不明朗正构成该行业的建仓时机，调控政策预期兑现将成为股价上涨催化剂。

　　2、钢铁、石化（化工）、建材：

　　对产业景气传导的考察表明，钢铁、石化（化工）、建材等基础原材料行业正处于景气最为繁荣的阶段中，07年上半年盈利将出现持续的超预期增长。

　　3、煤炭、电力：

　　煤电联动、淘汰落后产能、一体化、整体上市与资产注入、盈利好于预期等因素使得我们可以同时看好这两个上下游行业。

　　4、汽车、家电、船舶制造、工程机械：

　　基础原材料价格上升将加速制造业的整合，下一阶段，在上游产能扩张实现导致价格上升趋势趋稳或回落后，产业景气轮动将进入对制造业最有利的时机，预计这些行业的景气将继续复苏或持续提升。

　　5、饮料、零售、服装：

　　长期看好消费增长与消费升级双重加速背景下的非周期性消费品行业，其中饮料、零售、服装等子行业景气上升与盈利增长将相对更快。

　　国金证券：资产价格膨胀提升金融地产景气

　　资产价格膨胀渐入佳境

　　资产价格膨胀主要是指由于利润增加和市场估值中枢上移所导致的存量资产价格的上升。

　　中印两国“人口红利”的持续释放延长了本轮经济景气周期，并促成世界M2较长时期保持稳步增长，而银行体系和电子网络支付系统的发达使M1占M2比重持续下降，货币需求结构变化特征明显；美国经济的回落导致资金从其实体经济流向资产市场，从其国内资产市场流向非美资产市场；而包括中国在内的新兴市场经济的快速增长导致其国内基尼系数提高，大量货币财富掌握在少数人手中，货币的需求结构从以交易需求为主转向以投（机）资需求为主，流动性结构膨胀特征明显。

　　流动性结构膨胀导致的资产价格膨胀存在三个阶段：资产价格重估阶段、资产价格膨胀阶段和资产价格泡沫化阶段。中国目前尚处在资产价格膨胀阶段，实体经济利润和资产价格膨胀正处于良性互动时期。实体经济增长趋势的实质性转变或者人民币升值预期的拐点性走弱将是资产价格膨胀转为资产价格泡沫的重要先兆，我们认为近两三年内不会出现这种情况。

　　2001年，中国资本市场开始了长达4年的弱势调整，而这一年中国经济正式进入了新一轮景气周期，上市公司占经济总体的比重以及上市公司收入、利润占行业的比重都在下降，这预示着市场外可供注入的优质资产资源非常丰富；而股权分置改革和股权激励的实施则解决了前期市场多次出现的重组股“捞一把就走”等机会主义的制度基础，实质性重组和资产持续注入预期大为增强。利润、资产注入推动资产价格膨胀的动力增强。

　　宏观经济增长强劲，同时高达40％的1－2月工业利润增幅都预示上市公司一季度季报超出市场预期的可能正在增大；人民币升值预期近期提升显示了境外机构对中国经济和资产市场的看好程度上升；从目前的估值水平来看，沪深300指数2007、2008年动态估值分别为24、20倍左右，处于合理区间；2季度即将推出的股指期货为市场带来新的不确定性的同时会进一步提升大盘蓝筹股的战略资产价值。综合上述分析，我们认为市场将继续保持振荡向上态势，振荡幅度在股指期货推出后将有所加大。

　　行业配置策略

　　重点配置资产价格膨胀阶段的金融、地产行业：证券、保险、信托、房地产、银行，并将房地产行业从平配调升为超配。

　　积极配置行业景气有较大提升空间的行业：医药、信息技术。

　　战术性配置原材料行业中周期性回升的化工子行业：化肥、化纤上游BDO。

　　风格配置转向大盘蓝筹股，基于上半年整体经济的强劲表现预期、资产价格膨胀对金融地产景气度的积极影响、股指期货的刺激和大盘股相对小盘股估值优势的凸现，我们认为近期风格特征将从前期的中小盘股转向大盘蓝筹股。

　　东方证券：大国崛起带来基础产业投资机会

　　我们坚定地认为在我国经济快速持续的发展、资本市场制度变革和大扩容、以及全球流动性聚焦中国的合力下，中国A股正迈入发展的“黄金十年”。A股在未来两年的盈利增长潜力巨大，加上美元减息背景下全球流动性依旧充裕，A股市场有望成为国际投资基金07年蜂拥而至的投资圣地。

　　中国经济仍将持续增长

　　中国经济92年进入工业化进程的初级阶段，99年进入工业化进程的成熟阶段。从目前的发展趋势我们推断，中国经济将于2010年左右进入工业化国家的行列。日本和韩国的经验表明，当经济发展处于这一阶段时，经济仍会持续保持高增长。

　　鉴于中国经济发展的模式和增长路径与日本、韩国有很大的相似之处，根据二者的经验，我们认为，未来5到10年中国经济仍将保持快速增长，这一阶段将是中国经济增长的黄金阶段。2007年，投资、消费和净出口三大需求保持快速增长的动力依然存在；其中净出口额进一步显著扩大将成为经济运行的重要特征，经济增长的动力将在投资与净出口间发生部分交替。而在投资需求内部，增长的力量也在于动力在不同行业间的交替。除三大需求外，国家鼓励自主创新的配套政策有望在明年集中出台将成为经济增长新的推动力量。在交替的增长动力推动下，07年GDP仍会保持高增长，我们估计增速会在10.4％左右。

　　上市公司盈利可持续增长

　　企业盈利能力的提高和盈利真实的增长意味着中国当前的高投资率具有很强的合理性，是人均资本存量偏低、资本回报率较高的必然结果。在未来5年或更长一段时间内，随着中国经济从工业化进程“成熟阶段”向“实现工业化阶段”的过渡，中国企业在全球的竞争地位将继续提高，其利润率和利润增长速度仍将维持在高位。根据我们建立的盈利预测模型，2007年企业盈利增长仍会在30％左右。

　　从上市公司与规模以上工业企业的数据对比中我们发现，上市公司近两年并没有释放全部利润。但制度变革可能会使这种情形在今后出现根本转变，这将加大上市公司的利润增长空间。

　　大盘蓝筹股作为A股上市公司利润主要提供者（前50大公司利润占市场比重超过60％），以金融、石化和煤电油运基础产业链为代表的大盘蓝筹股有望成为最大的受益者。

　　调升股指目标位

　　相对于成熟经济体相对稳定的成长速度，中国在可以遇见的“十一五”期间10％以上的年均增速，显得尤其突出。作为中国综合实力提高的最直接代表人民币升值将是未来较长时间的过程，流动性繁荣不可避免。

　　股权分置改革之后，资本市场的活力逐步绽放，全市场近30％上市公司整体上市、定向增发注入资产、股权激励进行的如火如荼，上市公司的基本面向好的方向发生巨变。

　　针对市场普遍在上证3000点恐高的情绪，虽然我们认为部分行业存在高估，但是依据是06、07年市场平均净利润增长30％，现在的2000点仅相当于2005年底1180点，而股改、汇改、整体上市等上市公司基本面出现巨变的因素对市场的影响更是重大而深远的，我们依据A股整体仍有可能提供30-40％以上的回报水平，调高理由主要基于超出预期的31.4％的上证公司盈利增速、7％的本币升值幅度以及我们认为较为合理的25-27X的A股P/E水平，我们认为上证综值6个月目标位有望上涨至3700-4000点。

　　投资策略

　　在良好的基本面因素推动下，我们认为2007年2季度市场的机会在于：大盘篮筹股、煤电油运及其产业链，而资产重组、整体上市主题投资将贯穿2007年全年。

　　平安证券：业绩增长推动牛市继续

　　上市公司业绩正步入高速增长阶段

　　2002至2005年期间，我国工业企业利润整体连续大幅增长，利润增长率持续保持在20％以上。而上市公司作为更为规范和优秀的股份制企业，同期利润增幅却不增反降，其原因主要是证券市场股权分置和激励问题等制度性缺陷引起的。同时也意味着，我国证券市场体系之外存在大量优质资产，如大型银行在A股市场公开发行上市、企业集团整体上市和资产注入等，如果把这些优质资产引入证券市场，我国上市公司业绩将会迅速得到极大提高。2006年股权分置问题得以解决，使大股东变为“赠与的天使”，资产注入、整体上市等外援式增长方式和企业内涵式增长方式共同作用下，上市公司的业绩应该高于我国企业整体的业绩水平，从而进入业绩的高速增长期。

　　2005年是A股上市公司业绩的拐点，上市公司业绩正在步入高速增长期，2006年A股上市公司每股收益预期同比增长25％以上，未来两年上市公司业绩年增长率将在30％左右，业绩增长为本轮牛市提供了坚实的基础。

　　宏观经济向好是业绩提升前提

　　当前世界经济仍然具有较大的增长潜力，同时，我国经济正在步入以内需拉动为主的新一轮经济增长周期，整个中国宏观经济保持一个平稳、较快增长的基本态势，为上市公司业绩提升营造了一个良好的环境条件。

　　企业微观环境的改变是其业绩提升的基础。我国市场化进程的发展，有利于企业在公开、公平的环境中展开竞争，不断提升企业的市场竞争能力；现代企业制度的建立，以及企业内部激励、监督、创新和分配机制的实行，使企业整体经营的景气度上升，业绩持续改善；国有企业改革和国有经济战略调整已进入收获时期，使国有企业市场竞争能力和业绩水平提高。

　　制度创新是业绩提升催化剂

　　股改和股权激励等制度变革带来公司治理结构改善和经营效率提高；经济增长模式转型带来技术进步以及生产效率的显著改善；大股东未来资产注入和整体上市带来的业绩增厚效应；“清欠”带来的非经常性损益的影响。大量优质新股的上市和海外大型蓝筹股公司回归A股市场，推动了上市公司整体质量和业绩的提升。

　　未来两年上市公司的业绩将保持高速增长。未来上市公司业绩高速增长的关键因素有：国内消费的爆炸式增长，“两税合并”的企业所得税法，新会计制度的实行，人民币的升值，以及制度创新催化作用的延续和强化，都将强烈刺激上市公司价值的提升和业绩的增长。

　　深挖持续成长性价值股

　　牛市要经历价值挖掘、价值发现到价值创造的过程。全流通后，大股东通过整体上市、收购兼并、资产重组等形式，积极注入上市公司优质资产来提升上市公司业绩。资产注入是带给上市公司业绩外延式增长，提高盈利能力的最便捷方式。整体上市与资产注入将是贯穿2007年最重要的投资主题。

　　长期而言，公司的盈利能力和成长性是驱动股票价格的最重要因素。价值投资和长期投资的理念，已成为证券市场上引领理性投资的重要力量。注重上市公司内在价值，尤其是动态价值的评判标准，寻找新的经济增长结构下受益的蓝筹价值股，坚持长线视角选择优质公司并长期持有。

　　股改和股权激励等制度变革带来公司治理结构改善和经营效率提高；经济增长模式的转型带来技术进步以及生产效率的显著提高；大股东未来的资产注入和整体上市带来的业绩增厚效应；所得税并轨可能带来额外的收益，新会计准则的实行将对企业的利润、每股收益等财务指标发生重要的影响，使得持有上市公司股权的上市公司的所有者权益大幅增加。大量优质新股的上市和海外大型蓝筹股公司的顺利回归国内A股市场，都将推动了我国上市公司整体质量的提升，增强我国资本市场的吸引力，也使得A股市场重新焕发生机。

　　上海证券：流金岁月，谁持彩练当空舞

　　2007年第一季度A股市场在经历了长达二个月的宽幅震荡后，呈现缓慢爬坡式的慢牛走势，期间市场似乎完成了从内容到形式的转变，一方面指数的走势特征从大起大落的大跃进方式转变到盘内震荡回升的蚕食式推进，另一方面大盘蓝筹股全面退潮，取而代之的是低价股、小盘股、绩差股和重组股的全面启动。我们认为其中的主要原因是超预期增长成为行情的新驱动力。

　　我们认为，目前A股市场估值水平仍处于合理范围，市场属于理性繁荣而不是集体疯狂。但我们也认同题材股和消息股在第一季度的过度投机已经显现局部估值风险，未来的价值回归不可避免。

　　从已经公布的基本面信息来看，宏观经济的高增长已经没有悬念，市场在为强劲增长而欢呼雀跃的同时，随之而来的是对宏观调控政策的进一步预期，第二季度调控政策的预调特征会强化预期，并提高市场的警觉性。但值得乐观的是上市公司未来业绩增长动力仍值得期待，多重因素的重合使得2007年业绩增长成为最大的亮点。而在市场政策面，股指期货则是第二季度左右市场投资情绪的最大变数，在增加权重投资品种的配置需求的同时，也可能引起指数的波动及风险资金的分流。

　　短期及第二季度的市场影响因素将主要聚焦在第一季度经济数据及相关的调控政策组合拳，上市公司业绩表现，以及股指期货的市场预期。综合而言，第二季度股票市场处于阶段性的战略调整阶段，一方面会依据最新经济数据和上市公司业绩调整资产战略配置，另一方面会依据股指期货的相关信息调整投资策略。我们认为，2007年二季度上证综合指数将可能呈现缓步走高、震荡调整的走势，指数的大致运行范围在3500～2800之间，期间指数单日大幅振荡的可能性仍较大。

　　投资建议

　　我们维持2007年年度投资策略报告的观点，认为2007年是一个结构性的牛市，而且市场特征决定了以与中国经济发展相和谐、与证券市场发展相和谐的和谐投资理念。第二季度我们认为具有超预期增长和具有超调控能力的投资品种将成为市场的领舞者，带领大盘演绎新的行情。建议关注超预期业绩增长机会，在资产配置上加大超调控资产的配置。

　　在行业配置方面，我们看好金融行业的战略投资机会，消费板块中的医药、餐饮旅游、航空以及制造业中的节能建材、脱硫设备制造、铁路建设和铁路运输等行业的增长潜力。

　　二季度我们建议关注青岛海尔、中信证券、上海机场、申能股份、大秦铁路、南山铝业、赣粤高速、S湘火炬、威孚高科、中兴通讯、通威股份、中青旅和北新建材等个股的投资机会。